数字货币: 致：在中国大陆希望赴港RWA企业的一封信

刘律谨以来自行业一线的经验，谈谈内地企业想要赴港发行RWA必须知道的残酷真相，望各位"理性参考，谨慎入局"！

刘磊律师团队

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导读

Introduction

近年来，RWA（Real World Assets，现实世界资产）成为Web3领域最受关注的热点之一。香港在虚拟资产监管框架逐步清晰的同时，也被内地企业寄望为RWA项目的"出海跳板"。但在执业观察中，刘律师发现大量企业在"赴港发行RWA"的热潮中存在重大误解，甚至误判政策边界与法律风险。我谨以来自行业一线的经验，谈谈内地企业想要赴港发行RWA必须知道的残酷真相，望各位"理性参考，谨慎入局"！

一、赴港RWA没那么简单：

成功案例极少，大厂先行试水

目前，真正成功完成RWA项目在港落地的企业寥寥无几，而且几乎都是资源雄厚、有全球背景的"大厂"主导。许多内地创业者或服务机构高谈阔论、盲目跟风，其实对香港法律与行业现状的理解非常有限，不过是一场"自嗨"！尤其是将Web3项目包装为"RWA出海"，误导性极强，真实目的是借着风口，想向嗷嗷待哺的企业"砍一刀"。还有那些内地用USDT购买、通过DApp上线的所谓RWA代币，与香港合规结构下的RWA发行根本风马牛不相及。

那么，目前看起来相对"合规"的RWA项目都是怎么搞得？今年上半年，香港OSL集团和蚂蚁数字科技签署合作备忘录（MoU），并于4月30日在迪拜正式公布双方RWA战略合作协议，这个合作里面，蚂蚁数科拥有领先的区块链技术，OSL则依托其在香港获得的虚拟资产交易平台牌照和合规托管资质，双方尝试将优质产业资产和金融产品进行合规代币化。这种"优质资产 + 合规发行 + Web3市场接入"的闭环模式，才是RWA真正落地的方向，而不是在缺乏资产质量、法律结构、流动机制的条件下，硬发币，圈资金！

二、SFC监管红线：

股权类RWA在港是禁止项目

根据香港证券及期货事务监察委员会（SFC）现行监管框架，涉及基础资产为股权的RWA项目难以获得发行许可。这类项目往往涉及证券发行、集体投资计划，需严格符合《证券及期货条例》的规定。迄今为止，纯粹以股权形式为基础的RWA项目在香港被禁止。因此，试图以拆分境内企业股权、转化为RWA融资的路径，是不切实际的。对于任何宣称"赴港发行股权类RWA"的项目，内地企业需提起警惕心！

那么，香港常见的 RWA 场景有哪些呢？比如说，房产代币化项目与银行托管系统合作，企业短期债券代币通过 SFC 监管试点发行，区块链供应链应收账款融资工具，符合金融法的黄金/大宗商品数字资产，香港本地银行支持发行合规稳定币。在合法合规的前提下，这些项目更容易被SFC监管放行。

三、债权类RWA的融资成本非常高：

10%年化以下难推进

与传统债券融资类似，当前以债权为基础的RWA项目在港的市场接受度并不高，尤其年化收益率在10%以下的产品，券商通常不愿意承销，投资机构也兴趣寥寥。原因很简单：RWA尚属新兴品类，项目风险难以量化，投资人要"吃螃蟹"，所以项目方必须让利。此外，RWA发行前期需投入约300万至500万港币的费用（包括律师、审计、托管等），再叠加上券商的承销佣金，实际融资成本非常高，可以直接计算性价比。内地企业要谨慎评估自己的资金需求和成本承受能力，避免陷入"为创新而创新"的财务陷阱。

四、一级市场限制明确：

仅限专业投资者，且使用外币或USDT投资

香港监管规定，RWA类代币若具有证券性质，一级发行只可面向符合《证券及期货条例》第103条"专业投资者"定义的机构投资者。个人投资者，特别是内地居民，即使有香港户口也无法直接参与；并且不能使用人民币投资。因此，企图用内地机构或个人散户的钱投资RWA，在香港合规框架下几乎不存在。

总的来说，香港RWA一级市场的准入规则并非简单的"技术性门槛"，而是"法律、金融、技术"三位一体的制度性壁垒。法律层面上：证券属性认定与投资者适当性管理形成双重约束；金融层面上：币种隔离与跨境资金监控阻断人民币渗透；技术层面上：智能合约审计与链上监控技术确保规则执行刚性。任何试图通过架构嵌套或技术手段规避监管的行为，均面临极高的法律与操作风险，企业需要严守合规边界。

五、尚未有RWA项目成功登陆二级市场：

未来流动性仍存变数

目前，在香港完成一级发行的RWA项目，都尚未实现代币在虚拟资产交易平台的二级市场挂牌交易。无论是底层资产已落地的债权类RWA，还是与平台合作开发的试点产品，至今都停留在一级市场的私募阶段。背后的原因，并非技术或市场条件不成熟，而是受到香港监管框架下证券型代币二级交易机制尚未完全跑通的限制。

至于这些项目未来能否挂牌、何时挂牌、是否能实现有效流动性，甚至挂牌之后是不是可以迎来一波涨幅，均存在高度不确定性。目前香港仅有极少数持牌虚拟资产交易平台（如OSL、HashKey Exchange）获得可交易"证券型代币"的监管认可，这类平台关于上线RWA产品仍属监管与商业二者博弈的地带。所以，市场对"上市即涨"的幻想，应在监管与现实面前清醒下来。

六、RWA本质接近跨境ABS：

不可期待"Web3式二级套利"

由于香港禁止RWA项目通过股权形式融资，这决定了其法律结构更接近于跨境资产证券化（ABS），而不是传统意义上的"币圈发币"。很多Web3项目方幻想的"预留20%代币份额、上线后拉盘炒高、在高点套现套利"的做法，在RWA框架中根本无法复制。一方面，香港证券型代币的发行与交易均须严格遵守《证券及期货条例》要求，项目方不能随意保留对代币的控制权；另一方面，RWA本身的价值锚定于底层资产的真实预期回报，即便进入二级市场，也不具备炒作空间。

更重要的是，RWA不是一个"讲币价"的故事，而是一个"讲利息"的产品。以"香港首单跨境绿色债券代币化项目"为例，其智能合约强制锁定底层资产收益，每月自动向代币持有者分配收入，并通过金管局Ensemble沙盒实现资金流全链路监管穿透。这与ABS的优先级/次级分层逻辑高度相似——投资者收益完全取决于底层资产质量，而非二级市场的流动性溢价！所以说，赴港RWA不要指望靠二级市场拉盘抛售来实现套利，那不是这个游戏的玩法，也不是香港市场愿意接受的监管底线。

七、内地的"垃圾资产"在香港过不了关：

尽调标准极为严格

香港机构投资者并非"币圈韭菜"，他们对底层资产的风险控制、估值逻辑、尽职调查流程都延续的是传统金融市场的专业标准，不良资产或权属不清的项目根本无法通过尽调。RWA项目的价值完全依赖底层资产质量，内地一些不具备真实现金流、不透明、甚至存在法律瑕疵的资产，几乎不可能通过香港RWA路径包装成国际产品。必须明确，RWA的"R"是Real真实，不是伪装！这和Web3领域所谓的炒币，没有任何关系。刘律提醒，任何试图通过RWA"包装"劣质资产的行为，既不符合商业逻辑，更有可能涉嫌金融欺诈。

八、若仍执意赴港发RWA，务必警惕：

"移花接木之功"的资本游戏

刘律可以坦率地说，如果企业在综合评估上述七点困境之后，仍试图赴港发RWA，要么是误判形势的勇士做了"傻子想去撞南墙"，要么是在玩"广告逻辑"的资本游戏。比如，项目本质可能是为了吸引注意力、骗补贴、博融资，而非真正落地资产通证化。监管也正在密切关注这种"羊毛出在猪身上，狗来买单"的"移花接木之功"的套利行为！

目前市场上不乏此类"伪RWA"项目，它们表面包装为资产通证化，实则无真实底层资产、无稳定现金流、无合规结构，甚至连基本的法律文件都不健全。其真正目的并不是融资用于实体资产的转化，而是通过制造新闻、发布白皮书、出现在各种"Web3论坛"上博眼球，吸引不明真相的人关注，甚至借此套取产业基金、科创补贴。香港监管机构已高度警惕此类行为，刘律一句话忠告：想蹭RWA热点玩资本游戏的，迟早会被规则反噬。

九、RWA即使进入二级市场，也难以复制

币圈的"暴富神话"

许多项目方期待RWA二级市场能像Web3代币一样"一飞冲天"，这是严重的误解。RWA锚定的是现实世界的资产，其价格波动本质受限于传统资产的估值逻辑。例如，一笔底层为应收账款的RWA，不可能像某些空气币一样轻松涨到十倍、百倍——因为对应资产的定价逻辑与预期收益早已限定其波动空间。一个资深从业者跟我说，"空气币本质是赌博，炒上天也合理；锚定真实资产的RWA永远会受限于真实资产的现实定价，怎么着都不敢瞎飞"。这就像你无法想象某上市公司IPO后市盈率PE能做到500倍、1000倍一样，RWA并不具备"炒作无限"的想象力。

十、不要将"香港RWA"与其他国家模式混为一谈：监管体系有本质差异

当前，不同国家在RWA方面的监管态度、合规要求和实践路径差异极大。美国SEC以Howey测试为核心，将多数RWA代币认定为证券，但是需要遵守《证券法》注册或申请豁免（如Reg D）。新加坡金管局MAS则通过沙盒机制区分"资产映射型"（适用证券法）与"原生代币型"（按支付工具监管），鼓励绿色金融RWA，如碳信用代币化。星展银行数字新元（SGD Coin）就是很典型的实践。迪拜DIFC和ADGM（阿布扎比全球市场）推出监管沙盒，允许测试证券型代币，豁免部分资本要求。以低税率和快速牌照审批吸引全球RWA平台。

与上述国家相比，香港并非不是无监管的灰色地带，相反，其金融监管逻辑更贴近英美法系下的保守派。香港证监会（SFC）强调"相同业务、相同风险、相同规则"，证券型RWA仅限专业投资者参与，并且禁止散户交易，稳定币发行需100%储备金存入香港的银行。如果试图将美国的RWA通证、以太坊链上实验等经验直接套用在香港，是非常危险的跨制度"移植行为"。港府强调的是"创新在合规前提下进行"，而不是"创新优先、合规补票"。

律师有话说

RWA确实是连接虚拟资产与传统金融的重要桥梁，但这一桥梁并非"无风险高速通道"。内地企业在考量RWA赴港路径时，必须以合规为首。切勿"用Web3的幻想对抗现实世界的法治"！道阻且长，行则将至，正因赴港RWA不易，才更值得我们专业从业者在这个领域深耕，而非投机炒作！

刘磊团队简介

刘磊律师，北京盈科（上海）律师事务所"数字经济法律事务部"主任，股权高级合伙人律师，法学硕士。上海律协数字科技与人工智能专业委员会委员。兼任中央财经大学法学院区块链法治研究中心副主任，同济大学人工智能社会治理协同创新中心兼职研究员，甘肃政法大学人工智能法治研究院研究员、GLG格理集团专家库成员，出版书籍《数字货币与法》《数据合规：实务、技术与法律解码》《反电信网络诈骗——守住你的钱袋子》。

专注区块链、虚拟货币、礼品卡业务、Web3.0、跨境支付、数据合规等数字金融领域的法律实务与理论研究工作，办理500余起相关案件。曾多次受邀为某市公安、某市检察院共计达上百名办案人员讲授涉虚拟货币法律问题。曾多次受邀在中央财经大学、华东政法大学、海南大学等高校讲课。

在《中国刑事司法》《上海政法学院学报》《数字法治评论》等期刊发表多篇学术论文；在公众号"律动币圈"、金色财经、巴比特、今日头条发表专业文章上百篇。针对虚拟货币、礼品卡业务的法律问题，曾接受《新华社》《法治参考》《中国知识产权报》《每日经济新闻》《方圆》《金色财经》《上海法治报》等媒体的采访。曾获盈科全国青工委"十佳未来之星"、盈科（上海）"新十年·十青年"代表等荣誉称号，所著书籍曾获"2022-2024年度静安律师出版专著专项评选一等奖"。开设抖音号"上海刘磊律师"，为社会公众普及区块链、虚拟货币领域的法律知识。

营鹏飞律师，北京盈科（上海）律师事务所"数字经济法律事务部"副主任，股权高级合伙人律师。华东政法大学法律硕士，盈科青工委委员，曾多次获得"盈科全国优秀律师"称号。在虚拟货币领域民事案件方面代理了大量的"矿机"纠纷、涉"币"借贷及财产损害争议案件，刑事案件方面为涉币的非法经营罪、帮信罪、掩隐罪等案件当事人提供辩护服务，具有丰富的实务经验。