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接着昨天的文章，PolkaWorld 已经分享了 HOLLAR 的最新动态以及该稳定币的运行机制。
《HOLLAR 的稳定性靠什么支撑？HOLLAR 会上中心化交易所吗？》
那除了 Hydration 的超额抵押稳定币 HOLLAR 上线之外，Gavin 之前提出的 Polkadot 原生稳定币的概念也进入了讨论。
Acala 联合创始人 Byran 两周前向 Polkadot 技术 Fellowship 提出了 PUSD 的提案，一款只由 DOT 抵押的原生稳定币。https://github.com/polkadot-fellows/RFCs/pull/155
它和 Hollar 有何不同？
它能否真正把 DOT 的价值留在生态内部？
而围绕治理、清算机制和长期维护的疑问，又是否已经有了答案？
这不仅仅是关于一枚稳定币的讨论，更关乎 Polkadot 未来的金融基础。
本文带你走进这场关于 PUSD 的核心争论。
PUSD 来袭：Gavin 提出的 Polkadot 原生稳定币，能否避免 aUSD 的老问题？
为什么 Hydration 的清算机制更安全？
PUSD 值得做吗？它和 Hollar 的差异、风险与未解之问
如果 Polkadot 国库用 PUSD 支付，会更稳定还是更危险？
继续阅读，了解全部信息！
PUSD 来袭：Gavin 提出的 Polkadot 原生稳定币，能否避免 aUSD 的老问题？
jeeper：PUSD 和 Hollar 在这方面有什么区别？是不是 PUSD 只能用 DOT 抵押？它和 Hollar 的核心差异在哪里？
Alice und Bob：好的，那我先介绍一下 PUSD 的来龙去脉，再展开说明。
这个话题要追溯到大约两个月前的 Web3 峰会。当时 Gavin Wood 提出了他对 Polkadot 及其生态的一些新想法。
他谈到的背景是 DOT 的价值主张。他的观点是：DOT 因为质押利率过高，正在"流失价值"。目前 DOT 的质押年化大约在 12%，他认为理想的情况应该是尽可能把这些价值留在生态内。
于是，他提出了一系列减少价值流失的思路。比如：减少区块奖励，降低出块成本，还涉及一些与 Proof of Personhood（身份证明机制）相关的设想。
在这些思路中，他提到了发行稳定币的构想。他的基本设想是：出块人奖励不必用波动性很大的 DOT，而可以用稳定币来发放。因此，Polkadot 协议本身（大概率会在 Asset Hub 上）会发行一种新的稳定币，这种稳定币只会由 DOT 作为抵押品。
目前我们掌握的已知信息是：
PUSD 只由 DOT 抵押铸造；
这个资产会被命名为 PUSD，这是本周（或上周）传出的消息。
PUSD 的机制与我们今天讨论的 HOLLAR 稳定币类似：用户抵押 DOT，就能借出 PUSD。
但，这里就涉及到一个关键点：PUSD 的技术栈来自 Honzon 协议，而这正是当年 Acala 推出 aUSD 时所使用的协议。
因此在 Twitter 上引发了不少争议。很多人质疑：既然 aUSD 失败了，为什么还要继续使用同一套模块？
不过，进一步追溯可以发现，aUSD 当年的脱锚并不是 Honzon 协议本身的设计缺陷，而是由于发放了没有抵押支撑的激励，并且治理配置出现失误。严格来说，问题出在"未抵押的激励"被计入了协议债务，而不是 Honzon 协议本身。
那么在 Honzon 协议中，如果抵押品价格下跌，清算机制是如何运作的？
我们知道，超额抵押稳定币的基本逻辑是：用户存入资产（比如 DOT、ETH、BTC 等）作为抵押，铸造稳定币。问题在于：如果抵押物价格大幅下跌，就可能导致抵押不足，稳定币失去支撑。这就是所谓的资不抵债（Insolvency）：当负债超过资产时，系统就会出现风险。
举个例子：
我存入价值 1000 美元的 ETH；
借出 800 美元的稳定币；
如果 ETH 的价值跌到 600 美元，支撑就不够了。
这时系统会触发清算：某个清算人进来，用稳定币偿还债务，买下被清算的仓位，并赚取套利空间。这样能保证稳定币依然有足够的资产支撑。
在 Honzon 协议里，清算流程分三步：
先尝试在市场上卖掉抵押物；
如果卖不出去，就进入拍卖；
如果拍卖也失败，最终由协议内部兜底，记作协议债务。
这种情况通常发生在价格急速下跌、市场上无人愿意接盘时，协议因此背上债务。
Jakub，你能解释一下 Hydration 是怎么处理清算的吗？
为什么 Hydration 的清算机制更安全？
Jakub： 在 Hydration 里，如果抵押物的健康因子跌到 1，清算会立即触发。
清算既可以由外部套利者发起，也可以由协议本身执行。通常我们会直接在 Omnipool 或 DEX 中卖出抵押物，这样不仅能快速完成清算，还能顺带带来手续费和交易量。关键在于：清算必须立即完成，而不是依赖第三方资金的调动。
相比之下，中心化交易所或其他公链在市场剧烈波动时往往表现不稳定，原因包括 Gas 飙升、网络抖动、垃圾交易过多等。
Hydration 的不同之处在于：区块生产者（collator，类似 sequencer）在内存池中拥有优先权。这意味着清算交易有一条协议内置的"快车道"，可以获得首笔交易的独占权，保证清算最先执行，别人无法抢跑。这是以太坊、Solana 等通用智能合约平台无法做到的。
此外，Hydration 的清算机制也与 Aave、Compound 那种"一刀切"的方式不同。它不会一次性清算掉一半甚至全部仓位，而是只卖出一小部分抵押物，把健康因子恢复到 1.01。
这样一来，如果市场价格在短时间下跌后企稳，就不会触发过度清算，也不会卖出超出必要的抵押资产。对于抵押者来说，这在高波动时期能显著降低损失，体验更友好。
Alice und Bob： 所以，唯一可能出问题的情况，是价格出现极端暴跌，对吗？
Jakub： 也不完全是。因为在 Omnipool 中，清算交易始终享有优先执行权，所以通常能在价格完全崩溃之前，以相对更高的价格先行卖出。
这也是 Hydration 相比其他平台更有保障的地方。比如在以太坊，当市场大幅波动时，Uniswap v3 的流动性提供者往往会提前撤走流动性。结果是，市场最需要流动性的时候反而没有，导致价格下跌得更快。
PUSD 值得做吗？它和 Hollar 的差异、风险与未解之问
Alice und Bob： Jakub，我在开头提到过，Brian Chen（Acala 的联合开发者之一）在 GitHub 上提交了一个关于 PUSD 的 issue，这是提交给 Polkadot Fellowship 的 RFC（征求意见稿）。按照流程，Fellowship 可以先讨论并接受这个概念，然后再进入代码集成阶段。这算是提出 PUSD 的第一步。那你怎么看 PUSD？
Jakub： 坦白说，我的态度是中立的。
我能理解一些担忧，不管是理论上的还是现实的。比如说：Hollar 并不是由 Polkadot 持币人治理，这可能让人觉得缺乏"原生性"。但另一方面，Asset Hub 本身其实还没有完全准备好：流动性不足、没有预言机系统，还有许多缺失的组件。
另外，在 aUSD 出问题之后，从未见到过明确的沟通：到底该如何修复，或者未来如何避免类似情况。唯一能想到的办法，就是不要再用那些缺乏流动性的资产无限制地铸造稳定币。
所以整体感觉是：PUSD 的推出来得太快，几乎没有经过充分的讨论。这是个主要问题。并不是说我们强烈反对，但这确实让双方情绪都比较激动。
就我个人而言，我真的是中立的。我不觉得它会威胁到 Hollar，也不把它当作竞争。事实上，拥有一条链自己的原生稳定币，可能会成为新的趋势，我认为这想法合理。Gavin 其实早在 2017、2018 年就有 Polkadot 原生稳定币的构想，只是一直没有公开提及，可能是优先级不同。
不过我始终会追问几个关键问题：
谁会是产品负责人？谁来主导？
谁来确保它能稳定运行，并且有良好的用户体验？
谁来设定系统参数？
谁来处理清算？
因为哪怕在 dot swap 里，流动性有时也是非零的，但价格却严重偏离，最后只能靠几个人手动套利，感觉就像"金融石器时代"。
还有一个问题：为什么要把清算逻辑直接写进协议？市场可能会连续几个月上涨，没有任何清算发生。这样一来，用户会放松警惕，继续加杠杆或借更多钱。等到突然下跌时，做市商和套利者往往更关注资本效率，资金会优先流向更活跃的市场机会，而不是长期闲置在这里等清算。
即使真的需要清算，也很难保证他们的预警系统能及时触发，或者交易所里有足够的资产。类似情况已经发生过很多次：用户想在中心化交易所铸造 USDT 或 USDC，却发现几个小时内根本不可用。
所以 PUSD 如果真的上线，实际运行中会有很多细节问题需要解决。社区是否真正需要它，我也不确定，看起来是有人支持的。但 RFC 的确认、批准和落地过程到底是怎样，我并不清楚。这些技术性问题仍然很多：它上线后究竟会如何运作？我们是不是只是急于部署，然后再慢慢迭代？我现在无法判断。
还有一个现实的担忧：PUSD 只能用原生 DOT 抵押。这些 DOT 会被锁在 CDP 里，既不能被借出，也无法获得收益。它不像 LST（流动性质押代币），可以在抵押的同时继续享受质押利率。而目前 DOT 的质押收益很高，即使在 Hard Pressure 提案激活后，从 12% 降到 6% 或 5%，依然是很可观的回报，这是大家不愿轻易放弃的。
所以，这里面有很多技术细节和治理问题。谁会真正负责这个项目？会不会有人持续维护，还是仅仅把代码部署上链，最后变成一个"僵尸协议"？像 DOT swap 一样，虽然上线了，但并没有真正作为一个产品被维护和迭代。
目前我们看到的，只有一个名字和一些需要部署的组件。更关键的问题，比如：系统会用什么作为预言机？依然没有答案。稳定币系统必须要能及时、可靠地获取抵押品价格，而 Asset Hub 上现在还没有预言机。
或许 DOT 的价格可以通过 XCM 从 Hydration 获取，这可能是一个相对稳健可靠的方案。Hydration 上有足够的 DOT 流动性，而且和 Binance 等平台的套利非常活跃，这也许能作为解决思路。
但总的来说，仍然存在很多开放性问题和不确定性。
我个人依然保持中立。如果社区最终决定要做，那就让它发生吧。但我希望所有参与者都务必确保它能够正常运行，不会带来新的灾难。因为一旦稳定币出事，后果都是极其惨烈的。它不像其他加密资产，可以在 5 万、6 万、7 万之间波动，稳定币只有两个状态：要么锚定 1 美元，要么直接归零。
如果 Polkadot 国库用 PUSD 支付，会更稳定还是更危险？
Alice und Bob： 谢谢你的分享。过去两三天我也在思考，觉得有一点 Gavin 还没有明确写下来，也没公开提到过。他谈到 PUSD 可以用来支付验证人奖励，但我认为同样合理的一个用途是国库支付。国库完全可以用 PUSD 来进行支出，而不是用 USDT、USDC。
这样会产生一个有趣的场景：PUSD 可以直接被铸造出来用于支付，不会立即产生抛压。只有当接受 PUSD 的人选择把它兑换成 USDT、USDC 或其他稳定币时，才会出现实际的卖压。
不过我同意你说的，PUSD 的机制确实更复杂，尤其是 Honzon 协议整体上比 Aave 或 Hollar 要复杂。
Jakub： 其实我觉得它更简单。它更像是 2017、2018 年的 MakerDAO：
只有一个单一金库；
抵押品被托管在里面，不能被借出，只是静静放着等待还款；
期间会产生利息；
系统依赖价格预言机输入价格。
不过，如果这个稳定币的规模很大，就会引发相关性风险。比如 DOT 价格下跌，会触发清算，而清算意味着必须卖出金库里的 DOT。问题是，买家只有在价格低于市场价时才愿意买。
一般来说，会设置一个清算奖励（liquidation bonus）来刺激清算人介入，本质上就是立即套利的空间。
举个例子：某笔抵押物价值 100 美元，系统设置 5% 的清算奖励。那么清算人就能以 100 美元的价格买到价值 105 美元的 DOT，相当于白赚 5 美元。至于清算人之后怎么处理这部分奖励 DOT，就取决于他自己，大多数情况下会换成现金或稳定币。
因此，清算对抵押者总是痛苦的，因为本质上是在局部低点被强制卖出。理想状态是清算足够温和，而不是在市场快速下跌时，被迫一次性大量抛售。
在 Hydration 中，我们采用了软清算机制：每次只清算少量抵押物，把健康因子恢复到 1.01；而不是像其他协议那样，一次性清算掉一半甚至全部仓位。
Alice und Bob： 嗯，有道理。我觉得这说明 PUSD 更适合在有限规模下运行，而不是做得过大。因为一旦体量过大，就会和价格形成更强的相关性风险，尤其是在所谓的"本地经济"环境里。
我记得在 Byran 的提案中，他们提到会采用时间加权平均价格（TWAP），并通过 XCM 或状态证明（state proofs）引入。这意味着系统会读取其他平行链的状态来获取实时价格，同时还需要处理多个预言机的复杂性。
好的！这次对话算是一个不错的开端，也为大家做了很好的介绍。
感谢所有参与者，特别感谢 Jakob 分享了宝贵的专业见解。我们可以拭目以待接下来的进展。
另外，也要再次祝贺 Hollar 的正式上线。我认为你们真正做对的地方在于：清楚地理解并掌握了整个架构，知道在交易所里如何搭建流动性的核心组件。所以看到你们的推进过程非常有意思。
也很期待未来 Hollar 的进一步发展，以及你们即将发布的其他产品。这对整个生态来说都是积极的信号。
另外，祝贺你们本周已经突破 500 万 TVL，希望市场能继续沿着这个方向增长。
原音频链接：https://x.com/alice_und_bob/status/1970865957489811750
截止发文，该提案已经被社区开发者提交到了 OpenGov 的 WFC 提案中，如果你对这个提案有建议，可以在这里进行投票和评论。https://polkadot.subsquare.io/referenda/1761
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